Die Portfolio-Revolution

Die Finanzmärkte stehen spätestens seit dem russischen Angriff auf die Ukraine ganz im Zeichen inflationärer Tendenzen. Vor allem die Reaktionen der Zentralbanken führen nun dazu, dass der zentrale Parameter des globalen Finanzmarktes starken Änderungen unterworfen wird: der risikolose Zins. Dieser beeinflusst nicht nur Bewertungsmodelle, Risikoberechnungen und künftige Kapitalflüsse im Allgemeinen. Er beeinflusst auch direkt den Marktwert aller gehandelten Finanzinstrumente, inklusive aller Arten von Sachwerten, Kryptowährungen oder Kunstobjekte. Zunehmende Marktverwerfungen und nach wie vor niedrige Risikoprämien in traditionellen Marktsegmenten sprechen für alternative Risikoprämien, die vor allem mit Hilfe von aktiven Managementmethoden vereinnahmt werden können. Hier haben sich neue Möglichkeiten entwickelt, denen in Zukunft ein breiterer Raum im Portfolio institutioneller Investoren eingeräumt werden sollte.

Jochen Felsenheimer zeigt, wie die Entwicklungen der letzten Jahre an den Grundpfeilern der Portfoliotheorie rütteln. Die Aktivität der Notenbanken an den Anleihemärkten lässt den Schluss zu, dass die dominanten Investoren nicht nach Risiko-Return-Optimierung streben. Konzertierte Aktionen, wie zum Beispiel bei der GameStop-Aktie wiederum sprechen gegen die Annahme der Informationseffizienz und der Siegeszug passiver Investmentanbieter lässt vermuten, dass die Struktur der Finanzmärkte Oligopol-artige Formen annimmt.
Jochen Felsenheimer stellt die Frage: Wenn also die Grundannahmen der Portfoliotheorie angesichts der jüngsten Entwicklungen als obsolet angesehen werden müssen, müssen nicht auch die klassischen Portfoliokonzepte in Frage gestellt werden? In diesem Umfeld entfällt die ökonomische Rechtfertigung für passive Indexinvestments, die dominierende Anlagestrategie der letzten Dekade. Und es spricht für die Notwendigkeit alternativer Methoden zur Bewertung von Investments und zur Konstruktion effizienter Portfolien. Das beginnt mit neuen Konzepten hinsichtlich der Risiko- und Return-Parameter und endet mit der Frage nach der Korrelation verschiedener Investments. In jedem Fall bedeutet es ein Ende der klassischen Portfoliotheorie zugunsten alternativer Ansätze.

Autorentext
Jochen Felsenheimer ist Gründer, Geschäftsführer und Portfolio Manager bei XAIA Investment, einer Asset Management Boutique mit Fokus auf marktneutrale und Arbitrage-Strategien. Vor der Gründung von XAIA hat der promovierte Volkswirt die Kreditstrategie im Research einer europäischen Großbank verantwortet und er ist Autor zahlreicher Veröffentlichungen im Bereich Kapitalmarkttheorie, Kreditmärkte und strategische Asset Allokation. Sein Fokus liegt aktuell im Bereich "Special Situations", Distressed Debt und Credit Opportunities.

Inhalt

Vorwort 7

Über dieses Buch 11

I Finanzkrisen und neue Narrative 15

1. Die Bedeutung von Finanzkrisen 15

2. Neue Narrative an den Finanzmärkten und was von der klassischen Portfoliotheorie bleibt 18

   II Vom Risikofreien Zins Zum Zinsfreien Risiko 27

3. Die Mär des vollkommenen Kapitalmarktes 27

4. Globalisierung, Kapitalmarktintegration und Finanzkrisen 29

5. Eine kurze Geschichte der Finanzkrisen 32

   3.1 Die Dotcom- Bubble: Irrationale Übertreibung 38

   3.2 Die Globale Finanzkrise 41

   3.3 Die Europäische Schuldenkrise 51

   3.4 Der Corona- Schock und der Ukraine- Krieg: Die Inflationstreiber 59

   3.5 Warum Finanzkrisen zum Zyklus gehören 64

6. Die unausweichliche Konsequenz einer Nullzins- Dekade 67

   4.1 Die zwei Gesichter der Inflation 69

   4.2 Starker Anstieg der globalen Verschuldung in allen Sektoren 70

   4.3 Portfoliotheoretische Aspekte 73

   4.4 Leverage - Das Lebenselixier des Kapitalmarktes 76

   III Der Paradigmenwechsel 79

7. Der Staat als Akteur im Kapitalmarkt 80

   1.1 Die neue Rolle des Staates im Finanzmarkt 80

   1.2 Financial Repression 83

   1.3 Marktversagen oder Staatsversagen? Das Problem impliziter Garantien 85

   1.4 Das Credit Suisse- Debakel 88

8. Finanzmarktoligopole 94

9. Das Korrelationsparadoxon 98

   3.1 Von Herden und Lemmingen 98

   3.2 Die Fragilität der Korrelation 99

10. Das Regulierungsbingo 102

    4.1 Im Regulierungszyklus 102

    4.2 Kreditrationierung 105

    4.3 Die Rolle von CVA- Desks und warum man sie kennen muss 107

    4.4 Die zwei Dimensionen des ESG 109

11. Soziale Netzwerke und die Macht der Masse 112

    5.1 Die GameStop- Revolution und die Abwesenheit des Regulators 112

    5.2 Das unrühmliche Ende der Silicon Valley Bank 114

12. Die neue Rolle der Zentralbanken 117

    6.1 Kaufprogramme der Notenbanken: Von einer Krisenmaßnahme zum persistenten Instrument der Geldpolitik 117

    6.2 Manipulierte Zinssätze - ein Pleonasmus 122

    6.2 Kampf der Titanen: Staaten gegen Zentralbanken 126

    IV Die Rückkehr Diskretionärer Management- Methoden 131

13. Der Fama- French- Irrtum 131

14. Der Boom passiver Produkte und seine Folgen 134

15. Diskretionäres Portfoliomanagement: eine alternative Herangehensweise 138

    3.1 Arbitrage und andere Phänomene 142

    3.2 Die Schaffung von neuen Auszahlungsprofilen 148

    3.3 Praxisbeispiele: Umsetzung diskretionärer Strategien 153

    3.4 Gegen den Strom: Wo diskretionäres Management der traditionellen Lehre überlegen ist 171

    3.5 Das ESG- Dilemma 174

    3.6 Wer klagt gewinnt? 177

    V Alternatives Portfoliomanagement 187

16. Einführende Überlegungen 187

17. Neue Narrative oder was hat das Ellsberg- Paradoxon mit dem Finanzmarkt zu tun? 198

    2.1 Historische Zeitreihen: die Ignoranz gegenüber der Opportunität 200

    2.2 Der Charakter von Marktanomalien 203

    2.3 Warum die klassische Portfoliotheorie in der Krise nicht funktioniert 206

    2.4 Die wunderbare Welt der Kreditderivate und was man von ihr lernen kann 207

18. Alternatives Portfoliomanagement 217

    3.1 Alternative Portfolioparameter 217

    3.2 Neue Risikodimensionen 226

    3.3 Beispiel eines diskretionären Portfolios 231

19. Alternative Strategien versus diskretionäres Portfoliomanagement 233

    Fazit und Ausblick 235

    Anhang: Funktionsweise eines CDS 237

    Schrifttum 239

    Über den Autor 241

    Stichwortverzeichnis 243